在過去幾個月債券市場表面平靜之下，美國政府與擔憂美國長期高赤字、高債務水平的投資者之間，實際上正在上演一場意志博弈。
自美國總統特朗普在4月初所謂「解放日」宣佈對貿易伙伴大規模加徵關稅引發美國債券市場動盪以來，特朗普政府一直在謹慎調整其政策與對外表述，以防止再次引發市場動盪。但一些投資者表示，這種「休戰」狀態依然十分脆弱。
這種脆弱性在11月5日再次顯現。當天，美國財政部暗示正在考慮增加長期國債的發行。同一天，美國最高法院開始就特朗普大規模貿易關稅的合法性展開辯論。基準10年期美債收益率——今年以來已大幅下行——當日跳升逾6個點子，成爲近幾個月來最大單日漲幅之一。
在市場本就對美國聯邦財政赤字規模感到不安的背景下，財政部的提議引發了一些投資者對長期國債收益率上行壓力的擔憂。而美國最高法院的案件則令市場對用於償付由市場持有的30萬億美元政府債務的一項重要收入來源——即關稅——產生疑慮。花旗集團分析師Edward Acton在11月6日的一份每日報告中將這一時點稱爲「一次現實檢驗」。
一項對十多位銀行和資產管理機構高管的調查顯示，受訪者認爲，在過去幾個月債券市場表面平靜之下，美國政府與擔憂美國長期高赤字、高債務水平的投資者之間，實際上正在上演一場意志博弈。反映這些擔憂的是，所謂的「期限溢價」——投資者要求持有10年期美債所需的額外收益率——在最近幾周再次開始上升。
麥格理資產管理研究主管Daniel McCormack表示：「債券市場嚇倒政府和政客的能力無人能及，而你今年已經在美國看到了這一點。」他指的是4月那次債市暴跌、迫使政府緩和了提高關稅的計劃。他補充稱，從長期來看，如果公共財政壓力得不到解決，隨着選民對政府施政成果「持續感到失望」，可能會引發政治問題。
美國財政部長貝森特多次表示，他的重點是壓低收益率、尤其是基準10年期美債收益率，因爲這會影響從聯邦政府赤字到家庭和企業借貸成本的方方面面。貝森特在11月12日的一次演講中表示：「作爲財政部長，我的工作就是做全國最頂級的債券推銷員，而國債收益率是衡量這一工作的重要指標。」他還指出，收益率曲線整體上的借貸成本已經下降。
這種公開表態以及私下與投資者的互動，使得市場中許多人相信，特朗普政府確實認真對待控制美債收益率的問題。數據顯示，在財政部提議擴大一項旨在改善市場運作的持續回購計劃後，一些投資者在夏季平掉了此前押注債券價格下跌的頭寸。
財政部還低調徵詢了投資者對重大決策的看法，一位知情人士將這種做法形容爲「積極主動」。該人士稱，最近幾周，財政部就聯儲局主席人選的五位候選人與債券投資者進行了溝通，詢問市場可能的反應。投資者被告知，若由國家經濟委員會主任凱文·哈塞特出任，市場反應可能偏負面，因爲他被認爲與特朗普的關係過於親密。
債券義警的注視
多位投資者表示，他們認爲特朗普政府的這些舉措只是爲自己爭取了時間。在美國仍需爲約佔GDP 6%的年度赤字融資的情況下，債券市場的「和平」依然存在風險。這些市場人士表示，政府目前勉強壓制住了「債券義警」——即通過推高收益率來懲罰政府財政放縱的投資者，但只是勉強而已。
投資者稱，關稅帶來的價格壓力、由人工智能(AI)推動的市場泡沫破裂、以及過度寬鬆的聯儲局可能推高通脹的前景，都可能打破當前的平衡。紐約梅隆銀行财富管理首席投資官Sinead Colton Grant表示：「債券義警從來不會消失，他們一直都在。關鍵只是他們是否活躍。」
白宮發言人Kush Desai表示，美國政府致力於確保金融市場的穩健與健康。他表示：「削減失控的政府支出中的浪費、欺詐和濫用行爲，以及抑制通脹，是本屆政府採取的衆多舉措之一，這些行動提升了市場對美國政府財政狀況的信心，並在過去一年裏將10年期國債收益率壓低了近40個點子。」
債券市場歷來會懲罰財政不負責任的政府，有時甚至會讓政客丟掉職位。特朗普開啓第二任期時，多個債券交易員關注的指標已經亮起紅燈——美國政府債務總額已超過年度經濟產出的120%。
4月2日，在特朗普對數十個國家加徵高額關稅後，債券交易員的擔憂情緒迅速升溫。由於債券價格與收益率呈反向關係，債券收益率出現自2001年以來最大的單週漲幅，美元和美股也同步下跌。隨後，特朗普選擇退讓，推遲實施關稅，最終實施的稅率也低於最初提議的水平。隨着收益率從他所稱的「令人作嘔」的時刻回落，他稱讚債券市場「很美」。此後，10年期美債收益率已下跌逾30個點子，一項衡量債市波動性的指標近期也降至四年來最低水平。
向債券市場釋放信號
表面上看，債券義警似乎已經偃旗息鼓。投資者表示，這種沉寂的原因之一在於美國經濟的韌性。由AI推動的大規模投資抵消了關稅對增長的拖累，同時就業市場放緩促使聯儲局進入減息模式。另一個原因是，特朗普政府採取了一系列舉措，向市場釋放其不希望美債收益率失控的信號。
7月30日，美國財政部表示將擴大一項回購計劃，以減少流通中的長期、且流動性較差的債務。該計劃本意在於提升債券交易的便利性，但由於擴大回購的重點集中在10年期、20年期和30年期國債上，一些市場人士懷疑這是在試圖壓制這些期限的美債收益率。
美國財政部借款諮詢委員會——一個爲財政部提供債務建議的交易員團體——表示，其成員之間「存在一些爭論」，即這一做法是否可能被「誤解」爲縮短美國國債的平均到期期限。上述知情人士稱，一些投資者擔心財政部可能採取非常規手段，例如激進的回購計劃或減少長期國債供給，以限制收益率上行。
數據顯示，在這些討論於夏季進行期間，做空長期美債的頭寸有所下降。8月，剩餘期限至少25年的美債空頭頭寸大幅減少，但在過去幾周又重新開始增加。
管理着1930億美元資產、隸屬於洛克菲勒資本管理公司的洛克菲勒全球家族辦公室的首席投資官Jimmy Chang表示：「我們正處在一個金融壓制的時代，政府利用各種工具人爲壓低債券收益率。」他將其稱爲一種「令人不安的均衡」。
美國財政部還採取了其他支持市場的舉措，例如更多依賴短期國庫券(T-bills)爲赤字融資、而不是增加長期國債供給，同時還呼籲銀行監管機構放寬規定，使銀行更容易購買美國國債。摩根大通分析師估計，即便美國2026財年預算赤字預計與2025財年大致持平，明年發行給私人部門、期限超過一年的美國政府債務供給仍將下降。
對國庫券的需求也有望獲得提振。聯儲局已結束資產負債表縮減，這意味着其將重新成爲債券市場的活躍買家，尤其是短期債務。此外，特朗普政府對加密貨幣的擁抱催生了一個新的重要國債買家——穩定幣發行方。貝森特在11月曾表示，當前規模約3000億美元的穩定幣市場到本十年末可能增長至原來的十倍，從而顯著提升對國庫券的需求。
Wealth Enhancement Group投資組合諮詢總監Ayako Yoshioka表示：「我感覺債券市場的不確定性變少了，供需之間只是更加趨於均衡。這有點奇怪，但到目前爲止確實奏效。」
脆弱平衡能維持多久？
然而，許多市場參與者關心的問題是，這種狀態還能維持多久。美國銀行高級美國利率策略師Meghan Swiber表示，當前債市的穩定依賴於「脆弱的平衡」——一方面是溫和的通脹預期，另一方面是財政部更多依賴短期限債務發行、從而壓制了供給方面的擔憂。她指出，如果通脹飆升、聯儲局轉向鷹派，美債可能失去其分散風險的吸引力，需求擔憂將再次浮現。依賴國庫券爲預算赤字融資同樣存在風險，而且包括穩定幣在內的一些需求來源本身具有波動性。
現任白宮經濟顧問委員會主席、同時擔任聯儲局理事的米蘭去年曾批評拜登政府採取與貝森特如今類似的做法——依賴國庫券爲赤字融資。米蘭當時認爲，這意味着政府在積累短期債務，一旦利率突然飆升，可能需要以更高成本進行再融資。不過，米蘭如今拒絕對去年的觀點做進一步評論，僅提及他在9月的一次演講中曾預測國家借款規模將下降。
NISA Investment Advisors首席經濟學家Stephen Douglass表示，在特朗普4月宣佈關稅後出現的貨幣貶值和收益率飆升，通常只會出現在新興市場，這一情況讓政府感到不安，「這已經成爲一個重要的約束因素」。
編輯/doris